资金信托，变与不变——

解读《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》

2020-05-11

2020年5月8日，中国银行保险监督管理委员会（下称“银保监会”）发布《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》（下称“《征求意见稿》”），旨在推动资金信托回归“卖者尽责、买者自负”的私募资管产品本源，发展有直接融资特点的资金信托，促进资管市场监管标准统一和有序竞争。这是继《证券期货经营机构私募资产管理办法》、《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》、《保险资产管理产品管理暂行办法》后，信托行业落实《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“《资管新规》”）的又一配套细则，其重要性不言而喻。

此次《征求意见稿》肯定了资金信托在国民经济循环中长期扮演着以市场化方式汇聚社会资金投入实体经济领域的角色，同时也正视了近年来由于内外部环境变化，资金信托出现为其他金融机构监管套利提供便利、尽职管理不当引发赔付压力、违规多层嵌套、与同类资管业务监管规则不一等问题。据此，《征求意见稿》对标《资管新规》中关于合格投资者管理、投资者适当性义务履行、信托产品分类及对应的投资比例限制、禁止资金池、打破刚兑等相关内容，对《信托公司集合资金信托计划管理办法》（下称“《集合资金信托管理办法》”）、银信合作等现行业务监管规则进行了一定修改。

一、增设服务信托概念，明确新规适用范围

《征求意见稿》第29条第9款规定：“服务信托业务不属于本办法所称资金信托，不适用本办法规定。服务信托业务，是指信托公司运用其在账户管理、财产独立、风险隔离等方面的制度优势和服务能力，为委托人提供除资产管理服务以外的资产流转，资金结算，财产监督、保障、传承、分配等受托服务的信托业务。”同时，《中国银保监会有关部门负责人就〈信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）〉答记者问》（下称“《答记者问》”）还进一步明确：“以受托服务为主要服务内容的信托业务，无论其信托财产是否为资金形式，均不再纳入资金信托，包括家族信托、资产证券化信托、企业年金信托、慈善信托及其他监管部门认可的服务信托。”

自2018年中国信托业年会上提出“发展以受托管理为特点的服务信托”以来，服务信托一直是行业研究的热点，并且被认为是信托公司转型的方向。但囿于《资管新规》并未将服务信托与资金信托划清界限，服务信托业务的开展常步履维艰。此次《征求意见稿》明确将服务信托排除在资金信托之外，实则给服务信托从业人员吃下定心丸。有观点预测，未来包括家族信托在内的服务信托业务将会和信托公司资产管理业务并行，成为信托公司逐鹿大资管的新战场。

二、资金信托限定私募，受投资者人数限制

《征求意见稿》第8条第1款规定：“资金信托面向合格投资者以非公开方式募集，投资者人数不得超过二百人。每个合格投资者的投资起点金额应当符合《指导意见》规定。任何单位和个人不得以拆分信托份额或者转让份额受益权等方式，变相突破合格投资者标准或者人数限制。国务院银行业监督管理机构另有规定的除外。”

《征求意见稿》的这一规定再次明确了资金信托的私募定位，资金信托公募被完全否定。在这一前提下，资金信托产品合格投资者人数的计算口径将与其他私募资管产品保持一致，此前《集合资金信托管理办法》中关于“单笔委托金额在300万元以上的自然人投资者和合格的机构投资者数量不受200人限制”的规定亦不再适用。

三、穿透识别实际投资者和最终资金来源

《征求意见稿》第8条第3款规定：“资金信托接受其他资产管理产品参与，不合并计算其他资产管理产品的投资者人数，但是应当有效识别资产管理产品的实际投资者与最终资金来源。资产管理产品参与资金信托，管理人应当将资产管理产品的实际投资者资质情况提供给信托公司。”

在强化穿透监管方面，《征求意见稿》主要规定了三步走战略：一是向上穿透识别投资者资质，即资金信托接受其他资产管理产品参与的，应当识别资产管理产品的实际投资者与最终资金来源；二是向下穿透识别底层资产。对于资金信托投资其他资管产品的，信托公司应当按照穿透原则识别底层资产；三是不合并计算其他资管产品参与的投资者人数。相较于《中国银监会办公厅关于进一步加强信托公司风险监管工作的意见》中“按‘穿透’原则向上识别信托产品最终投资者，不得突破合格投资者各项规定”的要求而言，“资金信托接受其他资产管理产品参与，不合并计算其他资产管理产品的投资者人数”的规定更为宽松且对资金信托的业务开展更为有利。

四、为第三方非金融机构代销与电子销售开闸

《征求意见稿》第7条第1款规定：“信托公司应当自行销售集合资金信托计划或者委托其他信托公司、商业银行、保险公司、保险资产管理公司、证券公司、基金管理公司以及国务院银行业监督管理机构认可的其他机构代理销售集合资金信托计划。信托公司和代理销售机构应当通过营业场所或者自有电子渠道销售集合资金信托计划。”

近年来，监管部门对第三方非金融机构代销多有打压但屡禁不绝。对此，《征求意见稿》与《集合资金信托管理办法》基本保持一致，原则要求是持牌金融机构（银行、信托、保险、证券公司、基金公司）。但《征求意见稿》为第三方非金融机构代销留下了一线空间，即允许银行业监管机构认可的其他机构进行代理销售。同时，《征求意见稿》还明确信托公司和代理销售机构应当通过营业场所或者自有电子渠道销售集合资金信托计划，这亦为电子销售渠道提供了制度支撑。

五、资金信托销售持续履行投资者适当性义务

《征求意见稿》第9条第1款规定：“信托公司或者代理销售机构推介、销售资金信托，应当对资金信托划分风险等级，对个人投资者风险识别和承受能力进行评估并划分风险承受能力等级，不得向投资者销售风险等级高于其风险承受能力等级的资金信托。超过两年未进行风险识别和承受能力评估或者发生可能影响自身风险承受能力情况的个人投资者，再次投资资金信托时，应当重新进行风险承受能力评估。”第20条第2款规定：“信托公司办理受益权转让手续，应当对受让人的合格投资者身份和风险承受能力等级进行合规性确认，向受让人履行风险告知义务，由受让人仔细阅读信托文件的全部内容，并申明知晓本办法第十条第三款所列事项。转让后，资金信托的合格投资者人数应当符合本办法规定，投资者风险承受能力等级应当与资金信托风险等级相匹配。”

为进一步加强投资者适当性管理，《征求意见稿》为资金信托销售设置了更为严格的规定，其不仅要求信托公司在推介、销售及受益权转让环节持续履行投资者适当性义务，还特别要求在办理信托受益权转让手续时，信托公司需要对受让人的合格投资者身份和风险承受能力等级进行合规性确认，确保转让后的仍满足投资者适当性管理规定。另外，《征求意见稿》对于资金信托销售规范还作了进一步细化，强调必须履行合格投资者确定程序，有效识别投资者身份，充分了解投资者的资金来源、个人及家庭金融资产、负债等情况，采取必要手段进行核查验证，审查投资者是否符合合格投资者标准，依法履行反洗钱义务，并按照国务院银行业监督管理机构的有关规定，对向个人投资者销售的过程进行录音录像等。

六、限制客户集中度，首次引入非标债权投资比例限制，禁止集合资金计划投向商业银行信贷资产与限制性行业

《征求意见稿》第12条第2项规定：“资金信托不得直接投资于商业银行信贷资产，不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权或者股权投资的行业和领域。”第6项规定：“信托公司管理的全部集合资金信托计划投资于同一融资人及其关联方的非标准化债权类资产的合计金额不得超过信托公司净资产的百分之三十。信托公司管理的全部集合资金信托计划向他人提供贷款或者投资于其他非标准化债权类资产的合计金额在任何时点均不得超过全部集合资金信托计划合计实收信托的百分之五十。国务院银行业监督管理机构另有规定的除外。”

《征求意见稿》明确禁止集合资金计划投向商业银行信贷资产与限制性行业。而将客户集中度限制在信托公司净资产的30%，同时将资金信托投资非标债权比例限制在全部集合资金信托计划合计实收信托的50%亦成为此次《征求意见稿》中“最具杀伤力”的条款。虽然与银行理财相比，无论在非标债权占比方面，还是在非标债权集中度方面，资金信托的投资要求均更为宽松。但对长期占有开展非标债权投资业务优势的信托公司而言，这一规定不仅会影响当前的业务结构，也会形成一定的风控合规压力。有观点预测，为与压降融资类信托的监管要求保持一致，今后的融资类信托将会有明显下降，信托公司必须尽快顺应市场趋势、加大服务信托等业务领域的拓展力度，才能适应新规环境下的信托业务发展新趋势。

七、明确关联交易规则

《征求意见稿》第13条第3项规定：“信托公司将信托资金直接或者间接用于向本公司及其关联方提供融资或者投资于本公司及其关联方发行的证券、持有的其他资产，应当事前就交易对手、交易标的和交易条件向全体投资者做出说明，取得全体投资者书面同意，事后告知投资者和托管人。信托公司以集合资金信托计划财产与固有财产进行交易，应当按照本款规定进行信息披露。信托公司以单一资金信托财产与固有财产进行交易，应当取得投资者书面同意。”第4项规定：“信托公司将信托资金直接或者间接用于本公司及其关联方单一主体的金额不得超过本公司净资产的百分之十，直接或者间接用于本公司及其关联方的合计金额不得超过本公司净资产的百分之三十。信托公司将集合资金信托计划的信托资金直接或者间接用于本公司及其关联方的合计金额不得超过本公司净资产的百分之十五。”

此前，《集合资金信托管理办法》第27条明确规定“禁止信托资金运用于信托公司关联方”。而《征求意见稿》则在两方面予以突破：其一是在明确关联方范围的基础上，进一步要求信托公司履行事前向投资者说明、向监管机构逐笔报告、取得全体投资者书面同意、事后告知投资者和托管人的关联交易程序性规定。其二是将关联交易投资金额限定在信托公司净资产一定比例范围内，即单一关联方不超过10%，全体关联方不超过30%，而30%中集合资金不得超过15%。

八、允许资金信托就标准化债权开展回购业务

《征求意见稿》第15条第1款规定：“信托公司开展固定收益类证券投资资金信托业务，经信托文件约定或者全体投资者书面同意，可以通过在公开市场上开展标准化债权类资产回购或者国务院银行业监督管理机构认可的其他方式融入资金，并应当符合以下规定：（一）每只结构化集合资金信托计划总资产不得超过其净资产的百分之一百四十。（二）每只非结构化资金信托总资产不得超过其净资产的百分之二百。”

根据现行《信托公司管理办法》第19、21条规定，信托公司不得以卖出回购方式管理运用信托财产，不得开展除同业拆入业务以外的其他负债业务。与银行理财等其他资管产品相比，严禁开展回购业务是信托的“短板”之一。此次《征求意见稿》谨慎放开，在经过投资者同意的前提下，允许固定收益类证券投资资金信托开展标准化债权回购业务。同时，根据《资管新规》的一致要求，《征求意见稿》亦对杠杆有所限制：要求结构化集合资金信托计划总资产不得超过其净资产的140%，非结构化资金信托总资产不得超过其净资产的200%。

九、对标《资管新规》，修订相关业务规则

作为银保监会在信托领域的规范，《征求意见稿》基本为《资管新规》的延续，“结构化信托业务”“期限匹配”“过渡期安排”等均严格参照《资管新规》，具体包括：

关于结构化信托业务，《征求意见稿》第16条规定：“固定收益类资金信托优先级与劣后级的比例不得超过三比一；权益类资金信托优先级与劣后级的比例不得超过一比一；商品及金融衍生品类、混合类资金信托优先级与劣后级的比例不得超过二比一。”此前，银监会曾在2016年下发《进一步加强信托公司风险监管工作的意见》要求控制结构化股票投资信托产品杠杆比例，其中优先级和劣后级资金比例原则上不超过1∶1，最高不超过2∶1，《征求意见稿》改变了前述规定，执行了《资管新规》的标准，对超比例的结构化信托进行严格限制。

关于期限匹配，《征求意见稿》第17条第2款规定投资非标债权资产的资金信托必须为封闭式，且非标债权类资产的终止日不得晚于资金信托到期日。如此一来，投资非标债权、未上市企业股权及其受益权的资金信托将难以采用分期模式，该等投向的资金信托需设置确定的终止日，信托运作期间不得开放认购、申购或赎回。

关于过渡期安排，虽然《征求意见稿》中尚未规定，但银保监会以答记者问的方式披露《征求意见稿》过渡期要求与《资管新规》的规定一致，银保监会对过渡期具体安排另有规定的，从其规定。对于整改压力较大的机构，按照《资管新规》补充通知的精神，明确对于过渡期结束后因特殊原因而难以处置的存量资产，由相关机构提出申请和承诺，经监管部门同意后采取适当安排，妥善处理，维护资金信托业务持续健康发展。

总体而言，《征求意见稿》在“变”与“不变”中反映出监管机构对资金信托管理的强化，体现了从紧从严的监管导向。对照《资管新规》要求，《征求意见稿》严格控制信托融资规模，限制通道类业务，推动资金信托回归本源，从而促进资金信托与各类资管产品平等竞争。鉴于此，信托公司应充分体会消化《征求意见稿》中的核心条款，及时顺应新规，并针对资金信托特点及时调整业务结构，加大公司转型力度，实现资金信托发展的新突破。

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